Due diligence: como preparar a empresa para que o preço não caia

Due diligence é a investigação que o comprador faz da empresa, normalmente depois da carta de intenções, para confirmar as informações que sustentaram o preço e mapear riscos financeiros, tributários, trabalhistas, jurídicos, ambientais e operacionais. É nela que o valor negociado se confirma ou começa a encolher, e por isso preparar a empresa para essa etapa é uma das decisões que mais protegem o preço.

Para o dono, costuma ser também a fase mais desgastante: meses abrindo a empresa a pessoas de fora e respondendo a uma longa lista de perguntas, muitas vezes sem poder dividir o assunto com a equipe. Boa parte desse desgaste se evita com preparação. A seguir, quem faz o quê, o que o comprador procura, como montar o data room e como cada achado é tratado no contrato.

Quem faz o quê na due diligence

A diligência se divide em frentes, cada uma com especialistas próprios. A diligência jurídica, contábil e fiscal é feita por escritórios de advocacia e auditorias especializados, em geral contratados pelo comprador:

Do lado de quem vende, três papéis se complementam. A assessoria financeira organiza o processo, prepara a empresa, coordena o fluxo de perguntas e acompanha a diligência até o closing (fechamento da operação). O advogado do vendedor cuida das questões jurídicas e da negociação do contrato, e o time interno, em geral liderado pelo financeiro, produz as informações.

Quando a diligência acontece e quanto tempo dura

A diligência confirmatória começa depois que o comprador apresenta uma carta de intenções e recebe exclusividade, como explicamos em carta de intenções (LOI) e MOU. Antes disso, os interessados costumam receber o memorando de informações e alguns dados selecionados para formular a proposta. A sequência completa está em etapas do processo de venda de empresa.

O prazo varia com o porte, a complexidade e a organização da empresa: costuma levar de algumas semanas a alguns meses. Enquanto a exclusividade corre, você não pode negociar com outros interessados, e o tempo trabalha a favor de quem tem alternativas. Em processos de empresas médias, é comum que a renegociação de preço nasça justamente de uma diligência longa e desorganizada.

O que o comprador procura na diligência

Cada frente tem sua lista de verificação, mas quatro temas concentram o impacto no preço. Vale conhecê-los antes do comprador.

Qualidade dos resultados e EBITDA ajustado

Os auditores do comprador preparam um relatório de qualidade dos resultados (quality of earnings). Ele reconcilia o EBITDA ajustado apresentado com as demonstrações financeiras e com o caixa, e testa:

• a recorrência das receitas e a concentração de clientes;
• cada ajuste apresentado: despesas não recorrentes, despesas pessoais dos sócios, remuneração e aluguéis com partes relacionadas a valor de mercado;
• o corte de competência, ou seja, se vendas e custos foram lançados no período certo;
• as provisões para perdas com clientes, estoque obsoleto e contingências;
• a margem bruta por produto, cliente ou canal e sua estabilidade ao longo do tempo.

Como o preço costuma ser um múltiplo do EBITDA, cada ajuste rejeitado volta multiplicado. A conta completa, do EBITDA ao valor das quotas, está em quanto vale minha empresa.

Dívida líquida e itens equivalentes a dívida

O preço da proposta costuma ser o valor da empresa em base livre de caixa e de dívida (cash free, debt free). A diligência levanta tudo o que será descontado para chegar ao valor das quotas: empréstimos, antecipações de recebíveis, parcelamentos de tributos, dividendos a pagar, mútuos com sócios, arrendamentos e contingências prováveis. Itens que não apareceram na proposta e surgem agora reduzem, real por real, o valor que chega a você.

Capital de giro normal

Os auditores reconstroem a série mensal de contas a receber, estoques e fornecedores para propor o nível de referência de capital de giro, chamado peg, em geral a média de 12 meses ajustada por itens atípicos. No fechamento, o capital de giro efetivo é comparado ao peg, e o preço sobe ou cai pela diferença.

Refaça esse cálculo por conta própria antes de receber o número do comprador. Sazonalidade mal tratada ou critérios de provisão diferentes entre o peg e o balanço de fechamento custam caro.

Contingências, contratos e conformidade

Aqui entram os riscos que não aparecem no resultado, mas podem aparecer na conta depois do fechamento:

• Autuações e riscos tributários, inclusive teses adotadas sem decisão definitiva;
• Passivos trabalhistas, terceirizações e contratações como pessoa jurídica que podem ser vistas como vínculo de emprego;
• Contratos com cláusulas de mudança de controle, exclusividade ou multas relevantes;
• Titularidade de imóveis, marcas, licenças e softwares;
• Licenças ambientais, alvarás e autorizações do setor;
• Conformidade com a Lei Anticorrupção (Lei 12.846/2013) e com a LGPD (Lei 13.709/2018).

Como montar o data room

O data room é o repositório virtual onde ficam os documentos da empresa, com acesso controlado e registro de quem viu o quê. Uma estrutura de pastas típica:

1. Societário: contrato social e alterações, atas, acordos de sócios, organograma do grupo.
2. Financeiro: demonstrações auditadas ou balanços, balancetes mensais, relatórios gerenciais, orçamento, dívidas.
3. Tributário: apurações, obrigações acessórias, certidões, parcelamentos, autuações.
4. Trabalhista: folha, acordos coletivos, terceirizados, processos.
5. Comercial: principais contratos com clientes e fornecedores, políticas comerciais.
6. Ativos: imóveis, máquinas, marcas, licenças e alvarás.
7. Ambiental e regulatório: licenças, laudos, autorizações setoriais.
8. Tecnologia e dados: sistemas, contratos de software, adequação à LGPD.
9. Litígios e seguros: processos ativos, apólices, sinistros.

Algumas práticas fazem diferença: índice numerado e atualizado, documentos em versão final, um registro único de perguntas e respostas e abertura em etapas. Informações sensíveis, como a lista de clientes com preços, devem ser liberadas só na fase final e, se o comprador for concorrente, por meio de um clean team (equipe restrita e isolada do dia a dia comercial do comprador).

Como preparar a empresa antes de abrir o data room

A preparação começa antes do comprador. Com alguns meses de antecedência, você pode contratar advogados e auditores para uma diligência do vendedor (vendor due diligence) ou, ao menos, para um levantamento de pontos críticos. O objetivo é encontrar primeiro o que o comprador vai encontrar.

Com o mapa em mãos, há três caminhos para cada problema:

• Corrigir: regularizar atos societários, certidões, alvarás, licenças e contratos não assinados, aderir a parcelamentos, retirar despesas pessoais da empresa.
• Quantificar: medir a contingência com o apoio do advogado, classificá-la como provável, possível ou remota e decidir como tratá-la na negociação.
• Revelar: incluir o tema na lista de exceções às declarações do contrato, em vez de deixá-lo ser descoberto.

Essa preparação faz parte de um trabalho mais amplo, que inclui governança, números e gestão, descrito em como preparar a empresa para venda. Quanto mais cedo começa, mais itens saem da coluna de problemas e entram na de resolvidos.

O que acontece com cada achado no contrato

Toda diligência encontra alguma coisa. O que muda o resultado é como cada achado é tratado no contrato de compra e venda de quotas ou ações (SPA, de share purchase agreement), o documento vinculante que formaliza o negócio. As saídas mais comuns são:

• Redução de preço, quando o problema é certo e mensurável;
• Indenização específica, em que o vendedor responde por aquele risco se ele se materializar, muitas vezes sem franquia;
• Retenção ou conta vinculada (escrow), em que parte do preço fica guardada por um período como garantia;
• Condição para o fechamento, quando o tema precisa ser resolvido antes do closing;
• Declarações e garantias, em que o vendedor afirma fatos sobre a empresa e responde se eles se revelarem falsos.

Declarações, garantias e limites de indenização

Declarações e garantias cobrem o que a diligência não tem como esgotar: regularidade societária, exatidão das demonstrações financeiras, pagamento de tributos, ausência de passivos não informados. Você se protege com a lista de exceções (disclosure schedule), um anexo que revela o que já é conhecido, e com limites negociados:

Perde-se mais valor quando o problema aparece tarde e sem explicação: o comprador passa a desconfiar de todo o resto e precifica o risco com folga. Revelado cedo e quantificado, o mesmo problema costuma ser resolvido com uma indenização específica ou uma retenção limitada. Os termos do contrato devem ser negociados com advogado experiente em M&A.

Erros comuns do vendedor na diligência

O que costuma travar a diligência raramente é um problema grave isolado. É a soma de pequenas falhas de organização, como estas:

1. Abrir um data room desorganizado e incompleto, que gera uma avalanche de perguntas.
2. Responder a mesma pergunta de formas diferentes para assessores diferentes.
3. Esconder um problema conhecido, que depois vira quebra de declaração e pedido de indenização.
4. Concentrar tudo no dono e deixar a operação sem comando durante meses.
5. Aceitar exclusividade longa sem cronograma de diligência combinado.
6. Comunicar o processo à equipe antes da hora, sem plano de comunicação.

Como a Reinaux & Partners pode ajudar

A Reinaux & Partners acompanha a diligência em todas as etapas, do início ao closing. Organizamos o data room, preparamos a empresa e as respostas, coordenamos o fluxo de perguntas com os assessores do comprador e trabalhamos ao lado dos advogados e auditores escolhidos por você, que executam as análises jurídica, contábil e fiscal. Também traduzimos cada achado em impacto no preço e apoiamos a negociação das cláusulas que dele decorrem, dentro da assessoria na venda de empresas.

Se você quer saber como sua empresa se sairia hoje em uma diligência, agende uma conversa confidencial com um sócio, sem compromisso.

Perguntas frequentes